Eplesaft, jeg har litt utfordringer med å kommunisere med deg mht disse PE’ene og andre tilsvarende måltall. Jeg kan ikke kurse deg i finansteori her, men heller anbefale å lese litt mer om dette, fordi da ville du ha forstått logikken min bedre. Men jeg kan understreke følgende: PE, EV/EBITDA etc er avledede størrelser basert på markedsverdi på den ene siden og faktiske eller forventede inntjeningstall på den andre. Analytikere bruker ikke disse tallene for å beregne fremtidige verdier for et selskap. Den eneste virkelig tungt benyttede metoden er et selskaps diskonterte fremtidige kontantstrøm, og variasjoner over dette temaet, siden kontantstrøm også kan beregnes på flere måter. For det første bør man da ha en ca 10 års analyse, med diverse utfall, over (fri) kontantstrøm. Så diskonteres denne (nedjusteres i verdi) med selskapets WACC (vektede kapitalkost). WACC er (lang) risikofri rente (p.t. 4%+ og økende) + aksjemarkedets gjennomsnittlige risikopåslag (4-5% over tid utover risikofri rente) samt et fratrekk eller påslag i sistnevnte ift risikoen i selskapets kontantstrøm ift snittet. For ELABS er det åpenbart at utfallsrommet er stort, og siden historikken er minimal, særlig i det annonserte hovedsegmentet LAPTOP, så blir også risikopåslaget større. Legger vi inn svært moderate 5% extra for ELABS har vi en diskonteringsfaktor nå på 14%. For å ta et eksempel - hva er den neddiskonterte verdien av 1 milliard kroner om hhv 5 og 10 år med denne faktoren? Skulle selskapet ha en netto fri kontantstrøm (som faktisk kunne vært utbetalt til investorene) de neste 10 årene på (i MNOK) 50-100-200-300-400-500 og deretter 500 videre, så er DCF-verdien 1.4mrd som er omtrent dagens kurs. Dette er altså et eksempel på ett utfall som hva som allerede er diskontert i prisingen av selskapet. I tillegg har vi en terminalverdi, men den blir relativt lavere jo lengre man kommer ut i tid og hvor høy renten er. Bruker man et 10% risikopåslag faller DCF-verdien av 10-årsrekken som vist (som er 3.5 milliarder kroner) til 1.18 mrd. Da er verdien av 500 mill i år 10 = 87 mill. Slik ser man da at terminalverdien blir relativt lav.
DERETTER kommer den mer interessante diskusjonen omkring hva slags inntjening, kostnader etc som selskapet vil ha i fremtiden. I sine presentasjoner legger ELABS frem “market opportunity” i LAPTOP på 1.1 - 1.8 milliarder USD. Denne type presentasjoner liker jeg ikke, da dette er “American Hot Air” for å si det mildt. Market opportunity for hvem? Hvis man sier at 5% av LAPTOPS i dag har HW til mellom 2.5 og 4 USD pr enhet, så forutsetter man altså at 100% av markedet på 460 mill enheter er villig til å kjøpe, men det ser vi jo at ikke er tilfelle. ELABS selv tror jeg kalkulerer med ca 5 kroner pr enhet. (500 mill m full dekning LENOVO gir 400 mill/80mill enheter = 5kr. 100 mill på mobiler). med 5 kroner pr enhet er det teoretiske markedet vedd 100% dekning på 460x0.5(USD)= 230 mill USD, som er 16% av midtpunktet (1.45mrd USD) i deres “market opportunity” . I min verden er det tull å operere med slike oppblåste tall, det skaper bare skepsis iallefall hos norske analytikere som da blir engstelige for at også andre tall (som 500 i 2023) er tilsvarende oppblåste “American hot air”-tall.
Selv ser jeg risiko i at ELABS kun har 1 produktfamilie (SW som registrerer bevegelser). NOD har nå, etter 30 år i markedet, 6 familier. Da man kun hadde 2 og mistet en viktig kunde i 2015 (10-12% av omsetningen) så halverte kursen seg fra noe over 50 til høyt 20-tall og det tok hele 5 år før man var tilbake på ny ATH.
Videre må man være obs på at dersom ELABS klarer å få den posisjonen vi håper på i LAPTOP, så må man hive på masse køl på R&D. Dette for å holde seg 1-2 år foran konkurrentene hele tiden. Patenter har lav verdi, særlig innenfor SW. NOD vet dette og bruker på 1 milliard i året på R&D: Dette representerer 17% av omsetningen og et normaltall for ELABS bør være 15-20% når omsetningen kommer godt opp, dvs 100 mill minst på R&D. Så må man bredde med nye produktfamilier for å kunne vokse videre, dersom man vil bli et selskap som selger for noen milliarder USD årlig. “Market opportunities” som listet i deres presentasjoner er lite relevante i så måte. LAPTOP kan man dominere men low-end vil nok bli utsatt for konkurrenter med lavpriskonsept. NOD opplever et titalls kinesiske copy-cats på lavkost, de ligger et par år etter NOD og slår ut de som kjøpte NODs enklere løsninger fra et par år tilbake. ELABS må tiltrekke seg superkompetente produktutviklere, “de beste i klassen” for å kunne bli og forbli “world leader” i sine segmenter. Etc etc. Dette er tanker jeg gjør meg når jeg selv lager mine kontantstrømanalyser. jeg kjenner dette fra analysesiden, men også fra selv å ha ledet internasjonale software-selskaper og har derfor sett dette fra både innsiden og utsiden. Derfor vet jeg at alt tar lengre tid enn forventet, det koster mer, og dersom man har en ledelse med stor amerikansk kjeft, så må man også hensynta dette, men det blir jo selvsagt veldig subjektivt.
Avslutningsvis vil jeg understreke at PE, P/EBITDA og også P/Sales er lite relevant for selskaper som er i en fase hvor man NÅ starter sin hovedbusiness. P/sales ble innført for ikke lenge siden fordi de andre var ubrukelige…men også her er det utfordringer. Vekstselskaper har gjerne 3-4 år med vekst over snittet, før den flater ut og ofte blir litt under snittet en stund før man, dersom man lykkes, får en ny vekstrunde ifm vellykket lansering av ny produktfamilie. Se forøvrig en bra artikkel mht prising av vekstselskaper i dagens FA.
