Ja, det er et mareritt av dimensjoner.
Blir dårlig i hele kroppen når jeg tenker på hvordan min konto hadde sett ut hvis jeg hadde holdt meg til Storebrand og andre solide selskaper jeg har vært aksjonær i, istedenfor å rote meg borti tapsprosjektet PHO.
Men nei da, her lot man seg blendes av en masse babbel om blockbuster og milliardinntekter. At det har blitt som det har blitt er min egen skyld, større dumskap skal man lete lenge etter 
Det er dessverre en overvekt som ikke har satt seg inn i hvorfor PHO ikke får markedsandeler i USA. Og uansett om det forklares her inne innimellom så går det ikke inn
Flott innlegg ! Ville selv snudd det litt rundt Hvor mye av den amerikanske veksten de neste 3–5 årene kan komme uten en refusjonsendring? vi vet at det jobbes med endring på flere områder her. Status er at antall kontoer øker, bruken øker og at det tydeligvis er interessant for legene ved flere komplekse procesyrer. Reklassifisering vil senke prisen betydelig for utstyret og gi bedre avanse. Tenker det blir en turnarround for bruken av procedyren.
En annen viktig del er surveillance (flex-skop)markedet, som er betydelig større en rigide.
Vi får med andre ord tilbake hele markedet som forsvant med Flex, pluss renter!
Tja, CMS problematikken gjelder jo også surveillance med flex dersom ikke utført på legekontor så vidt jeg kan se.
Så da blir spørsmålet hvor mye surveillance utføres på legekontor og hvordan refusjonsordningen er der?
Ellers bra innlegg over om refusjon og CMS.
Har denne problematikken vært diskutert tidligere her?
(Tydeligvis ikke mye belyst i kvartalsrapporter).
Flex har bedre refusjon en rigide hvis jeg husker rett.
Bedringen i refusjon på flex kom ikke lenge før KZ meldte at dem kom til å stoppe produksjon av flex-skopet.
Så vi fikk ikke så mye glede av den bedringen 
Edit:
Fant det 
Meldingen kom i November 2022, med gyldighet fra Januar 2023.
The new Medicare reimbursement changes increase payment from $587.56 to $1,854.88 for CPT 52000 (cystoscopy) and from $3,140.04 to $3,205.12 for CPT 52204 (cystoscopy + biopsy) in the HOPD site of care.
Additionally, CMS for the first time has made a complexity adjustment available for ASC sites of care for both CPT 52000 and CPT 52204. To facilitate this, CMS has created two new complexity adjustment C codes for BLC to be used in the ASC place of service (C7554 with CPT 52000 and C7550 with CPT 52204). The changes will increase payment beginning in January 2023 from $297.97 to $848.03 for CPT 52000 and from $816.76 to $1,496.56 for CPT 52204.
3 måneder senere, i mars, kom meldingen at Karl Storz ville stoppe produksjonen av Flex skop.
Due to previously disclosed component supply issues Karl Storz has decided to discontinue production of flexible BLC equipment.
Hvis DS tar på seg lua der og klager litt, kanskje vi får noen gode investorer fremover. Mye løser seg å ta turen ditt har jeg fått høre. Haha
Ser mer ut som det lønner seg for beboere derfra å reise til USA og klage. Så kanskje vi skal klage til Trump og så tweeter han opp kursen litt til oss
@rosk82 Du har rett, men det viktige spørsmålet er hvor stor andel av prisen på Cysview (ca. USD 1 424 i 2025) kompleksitetstillegget fra 2023 dekket:
– Overvåking (52000) på sykehus: ca. 90 %
– Overvåking (52000) i dagkirurgi: ca. 40 %
– Biopsi (52204) på sykehus: ca. 5 %
– Biopsi (52204) i dagkirurgi: ca. 50 %
Bare én kombinasjon ble nesten lønnsom: overvåking i sykehusenes poliklinikker. Der krympet gapet mot vanlig hvitlys fra rundt 1 400 til rundt 130 dollar per prosedyre. Det var her de fleksible skopene ble brukt. Fremdeles dårlig økonomi for sykehuset.
Legekontor ble ikke berørt av endringen. Der har legemiddelet hele tiden blitt betalt separat, til ASP + 6 % av Medicaid.
Hva betyr dette for USA framover?
I 2025 hadde Nord-Amerika 219,9 mill. i omsetning, 224,1 mill. i kostnader og −14,5 mill. i segment-EBITDA, etter 41,5 mill. i fordelte fellesskostnader. Før fellesskostnadene var det et positivt bidrag på rundt +27 mill. Fra 2022 til 2025 økte omsetningen 46 % og kostnadene 15 %. Fortsetter utviklingen slik, kan USA gå i null rundt 2027, så lenge fellesskostnadene ikke vokser med plattformstrategien. Ledelsens siste krumspring vil imidlertid sannsynligvis medføre at felleskostnadene øker ytterligere.
Men å gå i null er ikke det samme som å skalere. USA bruker 83 % av omsetningen på salg og markedsføring, mot 47 % i Europa. For å komme på europeisk nivå må omsetningen omtrent dobles uten at salgsapparatet gjør det samme. Det krever at to flaskehalser løses, og ingen av dem kontrolleres av Photocure.
1) Refusjon. Så lenge Cysview er pakket, taper sykehusene penger på hver Medicare-prosedyre sammenlignet med hvitt lys. I dagkirurgi er hele prosedyrebetalingen lavere enn prisen på legemiddelet. Beslutningen om å endre refusjon ligger hos CMS, som har avvist separat betaling år etter år. En eventuell endring kan tidligst få virkning i 2028.
2) Fleksible skop. Photocure lager ikke utstyr. Legekontorene, der refusjonen faktisk fungerer, har vært uten fleksibelt utstyr siden 2023. Det er FDA som styrer tempoet i re-klassifiseringen. Når nye skop kommer, er det pris som vil avgjøre om kontorene kjøper. Den eneste ekstrainntekten et kontor får ved blått lys, er påslaget på legemiddelet, rundt 85 dollar per prosedyre. Dette skal dekke anskaffelseskost…
PHO nevner selv fire katalysatorer for USA: CMS-refusjon, retur av fleksible skop, nye utstyrsprodusenter og FDA-reklassifisering. Alle fire avgjøres av andre: CMS, FDA og utstyrsprodusentene.
Mens vi venter, er det pris på Cysview og mobile tårn som bærer veksten. De siste tre årene har produktinntektene økt 42 %, mens volumet har økt 18 %. I et pakket system er prisøkninger et tveegget sverd, fordi hver økning gjør regnestykket verre for sykehusene. Hvor lenge kan USA vokse 10–14 % på pris og mobile tårn, med salgskostnader på 83 % av omsetningen?
USA er ikke et tapt case. Men oppsiden i USA er i praksis en opsjon på beslutninger andre tar - CMA for refusjon, FDA for fleksible skop og utstyrsprodusentene på hvilken pris som kan tilbys.
Når det fremdeles er usikkerhet rundt hvor mye CEVIRA faktisk vil bidra med på bunnlinjen. Er det mulig å stille seg svært kritisk til PHO krumspring rundt oppkjøp av Vesica. Her baseres også caset på en rekke forutsetninger. Den første er oppnådd ADLT-status 1. oktober (vi får se hvordan det går). Refusjon er ikke avklart (treffsikkerhet er ikke tilstrekkelig, testen må endre behandling av pasientene), kostnader til markedsadgang og lansering skal dekkes av fri kontantstrøm (vi får se…), i det hele er det ikke avklart hvordan Medicare i det hele tatt ser på refusjon av urinbiomarkører.
På kort sikt begynner jeg å nærme meg konklusjonen om at det eneste som kan gjenopprette tillit til PHO på kort sikt er en endring av ledelsen, og her har styret vist seg helt fraværende. Dessverre…
Ikke glem at økningen i USA har skjedd på tross av bortfallet av flex.
Og om vi skal følge logikken om lønnsomhet. Sykehusene vil maksimere inntektene ved å oppdage og behandle blærekreft på et senere tidspunkt. I et behandlingsløp er utgiftene til cystoskopi (blått eller hvitt) ganske marginale ifht totalen.
Ikke for å si at refusjon ikke betyr noe, men det er ikke så svart/hvitt som du hevder mener jeg.
Uansett så må det være bedre om flex igjen åpnes enn at det ikke skjer, uavhengig av refusjonsordning.
Er jo sobering når man etter 5 år må innrømme at det var peaf som hadde rett hele tiden… Aksjemarkedet finner stadig vekk nye måter å kødde med sinnet. 
Hva er forventningene til Cysview salg i Kina egentlig?
Har PHO eller Asieris gitt en antydning til hvor stort potensialet er?
Om du ser på kursen her, så er forventningene sånn cirka null. Asieris er opp hhv. 50 % siste 3 mnd. og 35 % siste 12 mnd. men hva vet vel de der borte.
Det er også verdt å huske at pho ikke trenger at USA umiddelbart kommer ned på europeisk S&M-prosent for å skape aksjonærverdi. Det avgjørende er om den amerikanske virksomheten kan vokse raskere enn kostnadsbasen over tid. Hvis omsetningen fortsetter å vokse mens kostnadsveksten flater ut, kommer marginforbedringen nesten automatisk. FDA kan fjernes som argumentasjon som en motstand. Det hinderet vil med høy sikkerhet bli løst og synes det er for lite fokus på merverdi her i vurderingen. Blir urintestene godkjent kan sannsynligvis det samme salgsapparatet kjøres ut for salg og opplæring. Noe som jeg personlig synes er viktig å belyse er hva sykehusene tjener på å bruke blålys- mindre biopsier, personell etc. Sannsynligvis slik sykehusene som bruker det idag regner på det.
Om man uansett har sittet i årevis her med en tyngre del av portis, hvorfor ikke sitte ekstra 12-24 mnd. inntil fasit for royalties og nedklassifisering foreligger. Uten rosa/forelska briller på (til tross for nylige anklager), ser jeg ikke helt at alternativkosten der er de-facto ikke-akseptabel. Men, det er opp til enhver å vurdere - ingenting er riktigere enn noe annet.
Asieris har vel mange ganger sagt at Cevira blir meget bra - også etter at saget har startet slik jeg har forstått det. Jeg forholder meg til det og er naiv nok til å tro på det.
Så i det siste har jeg kjøpt litt til på 53,2 og 47++. Ser for meg at det kan bli kanonbra og Cevira er vel strengt tatt nesten den eneste grunnen til at jeg har aksjen. Om resten av selskap kan bidra med noe positivt så er jo det hyggelig. Inntil videre håper jeg IKKE på oppkjøp.
Akkurat nå så ser det jo like fullt ut til å bli min verste investering på mange år, men du verden hvor fort det kan snu. Forventer vel ikke noen kortsiktig lykke - om ikke før så kan 2027 bli svært så bra.
Edit: Jeg mener markedet i dag priser Cevira til å bli en fiasko.
Man får en avkastning i fond med ekstremt mye lavere risiko på 15-30% i samme periode? 
Du må ikke glemme uttrykket: “Kill your darlings!”
Bare å likvidere om man anser indeksfond som bedre og/eller med mindre (eller «ekstremt mye mindre») risiko/nedside i samme perspektiv 
Mange her burde gjort det for årevis siden.
Disclaimer: Jeg har en del aksjer i PHO og GAV er mer enn kursen pr. i dag for å si det sånn
Jeg mener det er tid for en ny ledelse og endring av kurs for selskapet. Dan Schneider har ledet PHO siden 2018. USA har gått med underskudd etter fellesskostnader hvert eneste år, fra −30,8 mill. i 2019 til −14,5 mill. i 2025. Forbedringen de siste årene har kommet gjennom noe bedre kostnadskontroll og prisøkninger, ikke gjennom økt bruk av produktet.
Strategien hviler stadig mer mer på forhold selskapet ikke styrer. Dette medfører usikkerhet rundt selskapets økonomiske situasjon over tid selv om de har produkt i markedet. DS peker på CMS-refusjon, retur av fleksible skop, nye utstyrsprodusenter og FDA-reklassifisering som katalysatorer for vekst. Vesica forutsetter Medicare-refusjon innen midten av 2028 og kliniske resultater som ennå ikke foreligger. Cevira-avtalen er i voldgift, der Asieris har fremmet motkrav (risiko). Vekstplanen mot 2030 forutsetter at PHO vokser rundt 15–19 % i året, mens guidingen er 8–11 %.
Med aksjen rundt 50 kr og 162,4 mill. i kontanter har selskapet ikke råd til en strategi der verdien avhenger av andres beslutninger. Kjernevirksomheten skal være lønnsom på egne premisser. Katalysatorene må behandles som opsjoner, ikke som selve planen. Dette betyr at følgende må endres: salgsmodellen i USA, kostnadsstrukturen, virksomheten utenfor kjernen (inkludert om Vesica skal beholdes), kapitalallokeringen og Asieris-tvisten. Jeg tror ingen vil kjøpe PHO før det gjennomføres en strategisk turn-around, og et oppkjøp er vel heller ikke i DS interesse - han melker kua så det holder.
Hva bør PHO ledelse måles på
Ledelsen bør måles på utvikling i fem tall som er førende for bonus/opsjoner. Omsetning og justert EBITDA er åpenbart ikke nøkkeltall som er i aksjonærenes interesse:
– Salg og markedsføring i prosent av omsetningen per region. USA skal ned fra 83 % i 2025 til under 65 % i 2028.
– Segment-EBITDA i USA, Europa og andre markeder. USA skal i null i 2027.
– Fellesskostnader i kroner. De holdes flate til 2028.
– Bruk per aktiv konto. Den skal øke. I Q2 økte antall aktive kontoer i USA med 20 %, mens volumet økte 10 %. Bruken per konto falt altså grovt regnet med rundt 8 % (=det holder ikke å slå seg på brystet mht. antall nye kontoer).
– Fri kontantstrøm etter Ipsen-betalingen. Den skal være positiv i 2027 og minst 55 mill. i 2028.
Forutsetninger for min analyse
Drift:
– Produktinntektene vokser 8 % i året i konstant valuta, i nedre del av dagens guiding. Valutakursene holdes på 2026-nivå.
– Bruttomarginen er rundt 92 %.
– Driftskostnadene vokser 5 % i året, etter et engangskutt på 18 mill. i USA fra 2027.
– Kostnader utenfor kjernen holdes på 20–30 mill. i året.
Kontantstrøm:
– Ingen inntekter fra CMS-endringer, FDA-reklassifisering, fleksible skop, Cevira eller Vesica - opsjoner ikke en plan.
– Betalingen til Ipsen går fra 15 % til 7,5 % av salget høsten 2027 og faller bort i 2030.
– Et fremførbart underskudd på 391 mill. holder skatten lav til rundt 2030.
– Investeringer på rundt 15 mill., leie på rundt 7 mill. og økt arbeidskapital på 6–8 mill. i året.
Verdsettelse:
– Rundt 27,5 mill. aksjer, inkludert noe utvanning fra opsjoner.
– 10 % avkastningskrav og 2 % evig vekst etter 2031. Et amerikansk patent som løper til desember 2036, gir en rimelig lang horisont.
– Rundt 150 mill. i kontanter ved utgangen av 2026.
Min vurdering av nødvendige tiltak og påfølgende resultater
Salgsmodellen i USA. Hvert salgsdistrikt gjennomgås, og salg og markedsføring kuttes med 10 %, rundt 18 mill i 2027. Salgsressursene samles rundt kontoene med volum, og småkunder betjenes med mobile tårn fra ForTec og fjernstøtte. Selgernes tid flyttes fra nye installasjoner til økt bruk av tårnene som allerede står der.
@eiken spør hva sykehusene tjener på blått lys, og svaret er kjernen i saken: den som betaler for Cysview, er ikke den som sparer. Sykehuset bærer legemiddelkostnaden, mens gevinsten av færre tilbakefall havner hos Medicare. OPTUM-studien fra august viste kostnadsnøytralitet sett fra betalerens side. Salgsinnsatsen bør derfor rettes mot kunder der den som betaler også sparer: VA-systemet, integrerte helsesystemer og kommersielt forsikrede pasienter.
Kostnader og kjerne. Fellesskostnadene fryses, budsjettet bygges fra null i forbindelse med CFO-skiftet. Ledelsens lønnsstruktur må endres og bonuser/opsjoner knyttes til nye resultatmål. Nye oppkjøp settes på pause. Vesica får maks 30 mill. i året og ingen egen salgsstyrke før dekning er på plass. Synergien @eiken peker på, at samme salgsapparat kan selge urintesten, er reell, men først når testen har refusjon. Før det er den en kostnad og tar tid fra Cysview. Er dekning ikke i sikte i 2028, avhendes Vesica. Brutalt, men sånn må det være og så idiotisk er dette oppkjøpet i dagens situasjon - høy kostnadsrisiko på aksjonærenes vegne. Den som lever får se.
Europa. Bruken økes i kontoene som har fått nytt utstyr. Fleksibel overvåking presses der Richard Wolfs midlertidige løsning er tilgjengelig. Det etableres ingen nye land, og små markeder betjenes via distributører. Kontroll på kostnader har høyest prioritet.
Pris, refusjon og Asieris. Prisen i USA økes med maks 3 % i året, og ellers brukes volumavtaler med helsesystemene. Overfor CMS fremmes smalere krav bygget på kostnadsnøytralitet. Tvisten med Asieris forlikes, slik at kravet om tilbakebetaling på rundt 66 mill. faller bort. Dette fjerner risiko fra aksjen.
Tiltakene med forutsetningene kan gi følgende utvikling for kjernevirksomheten.
| NOK mill. | 2025 | 2027E | 2028E | 2029E | 2030E |
|---|---|---|---|---|---|
| Produktinntekter | 530 | 605 | 655 | 710 | 765 |
| Kjerne-EBITDA | 56 (11 %) | 108 (18 %) | 132 (20 %) | 158 (22 %) | 184 (24 %) |
| EBITDA etter kostnader utenfor kjernen | 29 | 78 | 102 | 133 | 164 |
| Fri kontantstrøm | – | 15 | 56 | 83 | 113 |
USA går i null i 2027. Kjernemarginen dobles innen 2028 uten hjelp fra katalysatorene/opsjonene (som er det de fleste fokuserer på). Den frie kontantstrømmen stiger fordi tre forhold virker samtidig: økende marginer, lavere Ipsen-betalinger og lave investeringsbehov.
Kapital tilbake til aksjonærene. Når den frie kontantstrømmen dekker en kontantbuffer på minst 150 mill., tilbakeføres 50 % av den. Først skjer det som tilbakekjøp i 2027–2028. Deretter innføres et fast utbytte fra regnskapsåret 2028: rundt 1,0 kr per aksje for 2028, 1,5 kr for 2029, 2,1 kr for 2030 og 2,4 kr for 2031, med tilbakekjøp for resten. Utbyttet skaper ikke verdi i seg selv, men det binder ledelsen. Når halvparten av kontantstrømmen skal ut, blir det mindre å bruke på nye oppkjøp og andre krumspring fra ledelsen . @solskimm sitt Equinor-eksempel peker i samme retning: avkastning før vekst.
Hva betyr dette for PHO verdivurdering
Med forutsetningene og tiltakene over er min vurdering at kjernevirksomheten er verdt rundt 55 kr per aksje. Den viktigste følsomheten er kostnadsveksten: blir den 7 % i året i stedet for 5 %, faller verdien med rundt 10 kr. Uten tiltak er det høy usikkerhet rundt fremtidig kontantstrøm, og risiko for emisjon (helt utrolig).
Oppå dette kan hver enkelt legge sin egen verdi av opsjonene: Cevira, FDA-reklassifisering og nye utstyrsprodusenter, fleksible skop, CMS-refusjon og Vesica. Poenget med å skille dem ut er at kjernevirksomheten alene kan forsvare en kurs på 55 kr (50 - 60 kr) dersom det gjøres nødvendige tiltak. Alt utover det avhenger av hvor mye man tror på opsjonene, og av om ledelsen klarer å holde kostnadene nede mens man venter. Ikke brenne penger på nye eventyr
@Freddys: Kina er en opsjon i min analyse både med hensyn til salg av Hexvix og Cevira. For Cevira er Asieris’ eget mål for 2026 rundt 400 sykehus og over RMB 100 mill. i salg. Med laveste royaltysats på 10 % gir det rundt NOK 14 mill. til Photocure = 50 øre pr. aksje. Trolig blir det mindre, fordi salget startet først i juni og Asieris selv sier at salgstallene ennå ikke har nådd noe omfang. Min vurdering (og her er det mye synsing og usikkerhet) er at opsjonen av Cevira er verdt 10 kr per aksje i dag.
Så er spørsmålet om det gir verdi å vente i 12-24 måneder for å vente på opsjonene. Min analyse tilsier at relativt raske tiltak med hensyn til kostnadskontroll bør kunne prise PHO til 55 + 10 (Cevira) + andre opsjonsverdier. En hyggelig oppside på kort sikt. Den store utfordringen til PHO, slik jeg ser det, er en overbetalt ledelse som skaper en utrolig usikkerhet med hensyn til fremtidig kontantstrøm og har klart å mane frem en emisjonssrisiko, kombinert med et styre som hittil ikke har gjort noe med det. Jeg tror mye av den nylige utviklingen i aksjekursen ligger her.
Et solid stykke arbeid! 